近期，稍有向上反彈跡象的地產行業迎來調控加碼，自去年下半年以來，“三道紅線”、“兩集中”、“房地產貸款集中管理制度” 等供給端調控政策不斷升級，購房需求端政策也持續收緊，房企融資壓力加大，銷售回款放慢，資金鍊逐漸承壓，房產市場開始迎來前所未有的挑戰。
在以融資、高槓杆經營為主的房企行業中，如果⼀家房企⽆法透過⾃身造⾎實現穩定增長，過度依賴對外籌資來維繫資⾦鏈，這就使得資⾦的敏感性提升，公司將難以駕馭週期和政策，更易“觸礁”。
巴菲特說，只有在退潮時，才知道誰在裸泳。部分房企一時間難以招架，其中不乏一些頭部企業。
房企“爆雷”早在去年已現端倪。截止2020 年7月7日，泰禾已到期未付的債務為 270。65 億元，這成為首例大中型典型房企違約事件。今年下半年。“恆⼤事件”將房企債務違約的關注度推向高潮，緊接著花樣年、當代置業接連⾃爆，地產股集體下跌。
“爆雷”的真正原因，是企業經營管理的“亞健康”
如果說基本⾯下滑和政策環境收緊加速暴露了房企的經營風險，那麼真正的核心原因其實在於企業經營戰略的定位失誤和內部運營管理的“亞健康”。
過去幾年中，房企締造出眾多“神話”，“恆大造車”這類資本故事更是吸引著人們的目光，而在其背後，房企真實的財務狀況卻被我們忽略了。
拿近期“爆雷”的幾家房企舉例，根據中國銀河證券統計，恆⼤⾃ 2013 年起連續 8 年籌資性現金流⼊居高，2020年佔比達62。36%。花樣年自2012年起連續9年籌資性現金流入居高，2020 年佔比達 59。60%；新力自2016年起連續5年籌資性現金流⼊居高，2020年佔比達66。21%。
近年來，恆大、花樣年等房企的平均融資成本⼀直處於行業內較高的位置。以恆大為例，截⾄2020年底恆⼤的融資成本為9。49%，遠⾼於同規模的競品萬科、碧桂園，也高於TOP10 房企平均水平。如果公司的融資成本持續處於⾼位，在行業監管逐漸變嚴的情況下，資本市場會對房企償債能⼒較為關注，同時也會暴露公司經營狀況、發展能⼒薄弱等問題。
⼀家健康的企業應該具備基礎的經營獲利能力，而經營活動產⽣的現⾦流最能體現這⼀點。從這⼀指標來看，恆⼤、花樣年等房企已連續多年的籌資性現金流入高於經營性現金流入，這揭示著“爆雷”的深層次原因。
市場承壓之下，行業總體態勢平穩
雖然房企們狀況頻出，但與大眾預測的行業“頹勢”不同，近期，多家國際權威機構對中國房地產⾏業維持“增持”評級。摩根⼠丹利已將中國房地產⾏業板塊的評級提升⾄“有吸引⼒”。該投行稱，未來更看好具強勁可見盈利、執行記錄良好及在當前市場環境下資產負債表穩健的房企，並給予龍湖、碧桂園等民營房企增持評級。
不只是國際機構，在10月15日第三季度⾦融統計資料新聞釋出會上，官方也奠定了“恆大事件”的基調：恆大集團的問題在房地產⾏業是個別現象。長遠來看，國內房地產市場 地價、房價、預期保持平穩，⼤多數房地產企業經營穩健、財務指標良好，房地產行業總體是健康的。
儘管整體市場承壓，然而近期龍頭房企近期的銷售情況仍相對平穩。碧桂園 9 ⽉的權益銷售額 456。6 億元，環比增長1%。萬科、融創公佈的是全⼝徑銷售額， 萬科銷售額 361。1億元，環比稍降2。48%；融創銷售額466。5億元，環比增長3。53%。
據傳，今年年初萬科召開了⼀場 2021 年⽬標與⾏動⼤會，提出的 6 ⼤⽬標之⼀就是回款率要達到 95%。碧桂園財報公開資料顯示，上半年公司權益物業銷售現⾦回籠約2727。9 億元，權益回款率90%，已連續 6年達到 90%或以上。
從萬科和碧桂園的表現不難看出，在市場承壓之下，更能檢驗⼀家企業真正實⼒的其實是回款，也就是這家房企 “真金白銀進了多少”。只有那些⾼回款的企業，才能保證充沛的現⾦流，從而在資金強監管的背景下獲得更多發展空間。
行業“高負債”的拆分解讀
雖然良好的回款實力維持著行業的穩定，但另一方面，中國房企的“高負債”一直是個無法迴避的焦點話題。企業財報顯示，恆⼤的總負債達到 1。97 萬億，萬科的總負債1。59 萬億，碧桂園1。74 萬億。頭部房企動輒上萬億的房企負債，人們擔心，“負債”如此之高，恆⼤事件是否還會重演？
其實，中央“三道紅線”政策已經提供了⼀個最簡單有效的房企風險評價標準，當前諸多綠檔、黃檔的房企違約風險其實並不顯著。⽬前，萬科處於綠檔，截⾄2021年6⽉底，淨負債率20。2%，現⾦短債比1。67倍，扣除預收賬款的資產負債率 69。7%。碧桂園處於較為健康的黃檔，淨負債率 49。7%，現⾦短債比約 2 倍，僅扣除預收賬款的資產負債率略⾼於紅線要求，但指標逐步向好，從去年年底的 80%下降⾄77%。
有人疑惑，同樣是“高負債”，為何在財務狀況上的體現如此不同？
其實我們先不必被如此高的“負債”數字嚇到，這其中牽扯到一個對負債情況的誤解：中國房企資產負債表中的“總負債”，並不是真正意義的“負債”，資產負債率也不能代表房企真實的資產負債水平。這裡涉及⼀個關於房企資產負債情況的誤解：中國地產行業採⽤的是“預售”制度，即“先交錢，後交房”。房⼦還沒交到消費者手中，這筆錢暫時還不能確認為房企的收入，而要歸⼊“負債”科目，計為“合同負債”。等到房企正常交樓，就可以結轉為收入。“合同負債”是不需要現⾦償還、已經鎖定的未來收⼊。這部分“負債”高，反而體現公司業績有保障。
碧桂園、萬科、恆⼤總負債都是萬億以上的級別，但具體看合同負債卻有顯著的差異。截⾄2021年6⽉末，碧桂園的合同負債⾼達7242。71億元，佔總負債的比重為 41。63%。這意味著，碧桂園中有將近⼀半的所謂“負債” 將會轉為未來預期的收入。同樣較為健康的萬科，合同負債為6942。28億元，佔總負債 43。66%。相較之下，恆⼤的合同負債2157。9 億元，佔比為10。97%。由此可見，真正更能代表真實負債⽔平的是有息負債和淨負債率。
除此之外，企業的賬面資金過多，債務過低也不一定是件好事，這說明企業不懂得靈活運用資源經營發展，是對資源的浪費。近期金融會議中釋放的訊號也顯示，銀行將矯正對房企偏緊的信貸措施，“三道紅線”是要在資金流安全穩健的前提下給行業帶來最好的發展。
產業大變革下，穩健才是硬道理
縱觀中國幾年來的產業更迭和變化，不難看出，真正優質的公司會主動適應變化，或改變舊的遊戲規則，透過快速⽽進取的⽅式，完成華麗轉身。製造業、互聯⽹、⾦融業，這些曾經享受過時代紅利的行業，從輝煌一時，最終都回歸理性、迴歸本質。
而在更易受政策環境影響的房產行業，穩健才是長期經營的不二法寶。
融創中國⾯對市場變化，⾸次提出了“更安全、更從容、更長期、更有價值”的戰略目標。
萬科自2018年開始提出提升基本盤，聚焦產品服務、深化組織重建、擁抱管理紅利時代等系列戰略。在今年萬科37週年司慶晚會上，鬱亮⾼興地上臺說：“很⾼興我們都還活著。”
在碧桂園最新的內部管理會議上，其創始⼈楊國強堅定地表示看好中國房地產市場未來。他⿎勵所有員⼯：“為所有追求美好⽣活的⼈們提供⾼性價⽐的好房⼦，這是企業的追求和使命。”
從2018 年下半年開始，碧桂園就提出“⾏穩致遠、全競提升”的企業戰略，統籌投資、 設計、運營、營銷等⽅⽅⾯⾯，建⽴精細化的管理機制，投⼊數字化建設，提⾼企業管理效能。與此同時，圍繞地產主業，碧桂園還佈局建築機器⼈、餐飲機器⼈、現代農業領域，拓寬企業發展的空間，與主業形成良好協同效應。
人間正道是滄桑。房產企業若想實現真正的穩健經營，必定要秉持長期主義的決心。
